盈新發(fā)展（000620.SZ）日前發(fā)布公告稱，擬以5.2億元現(xiàn)金，收購海南興煜投資有限公司和夏少杰合計持有的廣東長興半導體科技有限公司（以下簡稱“長興半導體”）60%股權(quán)。交易完成后，長興半導體將成為盈新發(fā)展的控股子公司，并納入合并報表范圍。
據(jù)悉，盈新發(fā)展的前身為新華聯(lián)，曾是傅軍旗下新華聯(lián)集團的上市公司平臺。2023年，該公司啟動破產(chǎn)重整程序，此后控股股東變更為湖南天象盈新科技發(fā)展有限公司，曾任華軟資本重要職務(wù)的王賡宇成為公司新實控人，公司證券簡稱變更為盈新發(fā)展。
凈利潤率由4.4%跳漲至35.4%
回顧盈新發(fā)展的發(fā)展歷程，其從新華聯(lián)時期的地產(chǎn)與文旅雙線并行，逐步轉(zhuǎn)型為2025年提出的“地產(chǎn)穩(wěn)盤、文旅鑄魂、科技拓維”戰(zhàn)略布局，此次收購長興半導體，被市場視為其拓展科技領(lǐng)域的關(guān)鍵落子。
公告顯示，長興半導體成立于2012年，是一家專注于存儲芯片封裝測試及存儲模組制造的高新技術(shù)企業(yè)。該公司深耕NAND Flash（一種半導體單元串聯(lián)排列的閃存）芯片封裝測試領(lǐng)域多年，不僅擁有成熟的封裝產(chǎn)能，還積累了優(yōu)質(zhì)的封裝工藝和技術(shù)，以及上下游行業(yè)資源。
業(yè)績表現(xiàn)方面，2024年長興半導體實現(xiàn)營業(yè)收入4.06億元，凈利潤僅為220.88萬元；2025年1月至10月，長興半導體實現(xiàn)營業(yè)收入4.97億元，凈利潤達2181.83萬元；2025年1月至12月（未經(jīng)審計），公司營業(yè)收入為6.46億元，凈利潤達7456.79萬元。這意味著，長興半導體或在2025年末的短短兩個月時間內(nèi)，完成了全年超70%的凈利潤，凈利潤率達35.4%，遠超1月至10月4.4%的凈利潤率。
不過，在凈利潤快速增長的背后，長興半導體的經(jīng)營現(xiàn)金流并未出現(xiàn)明顯改善。截至2025年10月末，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-842.77萬元；2025年1月至12月（未經(jīng)審計），公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2069.85萬元。此外，公司資產(chǎn)質(zhì)量同樣承壓，截至2025年10月末，公司負債總額為3.55億元，資產(chǎn)總額為5.04億元，資產(chǎn)負債率達70%。
高存貨與“以銷定產(chǎn)”模式?jīng)_突
記者注意到，在凈利潤大幅增長的同時，長興半導體的賬面存貨也持續(xù)走高，其存貨占營業(yè)收入的比重遠超同行。
針對存貨過高問題，盈新發(fā)展公開表示：“標的公司采取以銷定產(chǎn)的生產(chǎn)模式，保留一定量的安全庫存量，隨著標的公司營業(yè)收入規(guī)模同比增長，2025年存貨儲備有所增加?！?/p>
記者了解到，以銷定產(chǎn)是半導體封裝測試行業(yè)的主流生產(chǎn)模式，其核心邏輯為訂單驅(qū)動，生產(chǎn)廠商根據(jù)客戶提供的具體周度或月度訂單安排生產(chǎn)計劃，從而有效減少產(chǎn)品積壓、降低庫存壓力。但反觀長興半導體的以銷定產(chǎn)模式，截至2025年10月末，公司存貨賬面價值為2.97億元；2025年1月至10月，公司營業(yè)收入為4.97億元，存貨占營業(yè)收入的比重約為60%。
對比半導體封裝行業(yè)內(nèi)的三家知名企業(yè)——長電科技、通富微電、華天科技，截至2025年第三季度，上述三家公司的存貨分別為37.27億元、41.71億元和26.62億元；2025年前三季度，上述三家公司的營業(yè)收入分別為286.69億元、201.16億元和123.8億元，對應(yīng)的存貨占營業(yè)收入比重分別只有13%、20%和21%。由此不難看出，長興半導體的存貨占營業(yè)收入比重遠高于行業(yè)知名公司。
私募股權(quán)投資從業(yè)人士向《經(jīng)濟參考報》記者分析指出，在實際經(jīng)營中，部分企業(yè)為提升毛利率、粉飾業(yè)績，會采取將已銷售產(chǎn)品的成本仍保留在存貨中、未轉(zhuǎn)入營業(yè)成本的做法，這在財報中會顯示為毛利率、凈利潤提高，同時存貨高企的現(xiàn)象。
估值較高引發(fā)關(guān)注
在盈新發(fā)展自身業(yè)績下滑且連續(xù)虧損的背景下，此次收購仍主動采用收益法進行評估，使得長興半導體的高估值引發(fā)市場關(guān)注。
根據(jù)公告，長興半導體的估值以收益法評估結(jié)果作為最終評估結(jié)論。截至評估基準日2025年10月31日，長興半導體股東全部權(quán)益賬面價值為1.49億元，評估價值為9.26億元，評估增值7.77億元，增值率為520.69%。若采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估，其評估價值僅為1.95億元，兩種評估方法的差異率為374.86%。
對于為何選用收益法進行估值，盈新發(fā)展在公告中表示：“長興半導體是高新技術(shù)企業(yè)，具有很強的研發(fā)能力和技術(shù)積累，其固定資產(chǎn)投入相對較少，在賬面值中占比不高。而企業(yè)的價值除了涵蓋固定資產(chǎn)、營運資金等有形資源外，還應(yīng)包含企業(yè)所享受的各項優(yōu)惠政策、研發(fā)能力、技術(shù)積累、客戶渠道、管理團隊等重要無形資源的貢獻?！?/p>
記者了解到，資產(chǎn)評估中，收益法估值的核心是對被評估公司未來收益進行貼現(xiàn)，其估值高低主要取決于兩個關(guān)鍵因素：預(yù)測的未來盈利水平和貼現(xiàn)率。在貼現(xiàn)率固定的情況下，預(yù)測的未來盈利越高，則被評估公司的估值越高。
值得注意的是，此次收購中，長興半導體在2025年1月至12月（未經(jīng)審計），公司凈利潤已達7456.79萬元的背景下，其公布的業(yè)績承諾卻未體現(xiàn)出明顯增長。根據(jù)相關(guān)協(xié)議，長興半導體需在2026年至2028年期間完成累計凈利潤不低于2.4億元，其中2026年度凈利潤不低于7500萬元。對此，盈新發(fā)展公開回應(yīng)稱，長興半導體2026年的業(yè)績承諾并非增長停滯，而是基于行業(yè)周期所處位置及企業(yè)整合階段作出的審慎設(shè)定。
另一個值得關(guān)注的細節(jié)是，作為持有長興半導體3.75%股權(quán)的股東，夏少杰將在此次交易中獲得2000萬元股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。天眼查數(shù)據(jù)顯示，2024年12月，夏少杰認繳出資額229.19萬元，成為長興半導體的新晉股東。
長興半導體的凈利潤為何能在2025年末的短期內(nèi)實現(xiàn)大幅增長？其是否存在通過存貨操作粉飾業(yè)績的情況？2月10日，《經(jīng)濟參考報》記者就上述問題向盈新發(fā)展發(fā)送了采訪函，截至發(fā)稿尚未收到具體回復。
