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　　11月27日消息，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局今日公布了前10個(gè)月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)情況。民生宏觀解讀認(rèn)為，利潤(rùn)同比繼續(xù)下滑，原因仍舊是收入低迷，成本高企。預(yù)計(jì)貨幣政策仍會(huì)寬松，但以對(duì)沖為主，不再是主角。未來降息的空間不如降準(zhǔn)大。

　　具體如下：

　　【民生宏觀】庫存幽靈揮之不去，利潤(rùn)救援遲遲不來

　　數(shù)據(jù)：1-10月規(guī)上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比1%(前值1.2%)，利潤(rùn)同比-2%，跌幅繼續(xù)擴(kuò)大(前值-1.7%)。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　①利潤(rùn)同比繼續(xù)下滑，原因仍舊是收入低迷，成本高企。從收入-成本=利潤(rùn)公式來看，只有成本的下降快于收入下降，利潤(rùn)才會(huì)有改善，因此只有成本下行收入改善才是利潤(rùn)的唯一救援。然而目前收入遭受量?jī)r(jià)雙壓持續(xù)下行，量受制于需求端萎靡抬不了頭，價(jià)受制于高庫存翻不了身；成本方面本身就有粘性，人力成本受制于老齡化和無法出清，管理費(fèi)用受制于庫存高企無法有效跟隨降低，繼續(xù)侵蝕利潤(rùn)。

　?、诟邘齑媸抢麧?rùn)背后的幽靈，庫存去化長(zhǎng)路漫漫。上中下游去庫存成果并不明顯，庫存不清，價(jià)格不起，利潤(rùn)與投資皆看不到轉(zhuǎn)機(jī)。上游來看，原材料存銷比(庫存/銷售動(dòng)態(tài)平均)位于高位，煤炭存銷比8月以來呈現(xiàn)明顯上行；中游鋼鐵總存銷比位于過去幾年高位，庫存細(xì)分來看，鋼貿(mào)商庫存走低(表明對(duì)于下游需求的不樂觀)，鋼廠庫存高，未見明顯去化；下游終端需求來看，房地產(chǎn)庫存亞歷大山，銷售改善不可持續(xù)后存銷比有所上升，汽車受到減稅撤限政策利好，庫存邊際上有一定去化但仍位于高位。整體來看，庫存去化需要從終端需求庫存去化開始傳導(dǎo)至地產(chǎn)投資，之后才是中上游原材料制造業(yè)去庫存，目前來看，第一步都尚未有明顯效果，房地產(chǎn)投資不見底，工業(yè)去庫存和去產(chǎn)能不完成，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的好轉(zhuǎn)都無從談起。

　?、坌袠I(yè)結(jié)構(gòu)看整體不佳中，內(nèi)部呈現(xiàn)弱分化。上游資源開采類行業(yè)以及黑色金屬加工業(yè)依然表現(xiàn)較差，中游制造業(yè)由于成本下行表現(xiàn)較好，下游終端也依舊承壓；企業(yè)類型來看，國(guó)有控股企業(yè)利潤(rùn)同比跌幅擴(kuò)大為-25%(前值-24.4%)，目前正向貢獻(xiàn)只靠私營(yíng)，但私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)增速小幅回落6.2%(前值7.1%)，私營(yíng)恐將被拖下水。

　?、苷咦邉?shì)？貨幣政策仍會(huì)寬松，但以對(duì)沖為主，不再是主角。長(zhǎng)期來看，通縮導(dǎo)致的實(shí)際利率攀升風(fēng)險(xiǎn)，外匯占款收縮引起的基礎(chǔ)貨幣缺口都需貨幣寬松來對(duì)沖，降息降準(zhǔn)都還有空間。但短期看，利率已經(jīng)完全放開，降息的邊際作用在下降，而且利率已經(jīng)降至低位，降息的邊際空間受限，未來降息的空間不如降準(zhǔn)大。財(cái)政政策將逐步成為主角，預(yù)計(jì)明年財(cái)政赤字率至少會(huì)擴(kuò)大到2.5%，一方面減稅，降低企業(yè)稅收成本，激發(fā)居民消費(fèi)需求，另一方面增支，同時(shí)通過PPP和專項(xiàng)金融債等方式助力政府加杠桿，擴(kuò)大企業(yè)終端需求，從收入端改善企業(yè)利潤(rùn)。